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Il a mis en garde contre l’explosion démographique.
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L’évaluation par des bénéfices futurs et le coefficient multiplicateur (PER)

PER = Cours action / BPA.

Le PER moyen en France est de l’ordre de 12, mais il varie grandement suivant les secteurs, le PER traduit d’une part le taux de croissance des bénéfices de l’entreprise (qui dépend du secteur) et sa capacité distributive (tels qu’ils sont perçus par le marché) et d’autre part, l’exigence de rentabilité des investisseurs, compte tenu des taux d’intérêt et du risque. Dans cette méthode, la valeur de l’entreprise est obtenue en multipliant sa capacité bénéficiaire par le PER constaté sur le marché pour les entreprises du même secteur.

Compte tenu du PER retenu et de la capacité bénéficiaire B estimée pour l’entreprise à évaluer, on aura :

V = B * (PER)

A défaut d’une étude prévisionnelle, le bénéfice à retenir est le bénéfice courant (hors éléments exceptionnels) après impôts. Si une tendance régulière à la hausse ou à la baisse se manifeste, il faut considérer le dernier résultat obtenu. Si le résultat fluctue on calcule souvent une moyenne. Une pondération fréquemment utilisée est la suivante :

1 : pour l’année n-2

2 : pour l’année n-1

3 : pour l’année n (dernière connue)

D’où, B = (3B^n + 2B^(n-1)+B(n-2))/6

L’évaluation par des bénéfices futurs capitalisés

Dans cette méthode très simple, la valeur V de l’entreprise correspond au capital que peut rémunérer, à un taux le bénéfice qu’elle génère B.

B = V*K =>V= B/K

Même si l’hypothèse n’est pas explicite, cette méthode suppose que B est constant à l’infini, ce qui implique que l’entreprise n’a pas de croissance, de même que B pose les mêmes problèmes que dans les méthodes du PER pour le choix de K, on se base le plus souvent sur le coût de l’argent à long terme, souvent majoré d’une prime de risque.

Bonnes affaires. La bourse broie du noir.

Des valeurs injustement bradées« Nous sommes dans une période de petits PER, c’est une caractéristique de la crise actuelle », estime Vincent Le Sann, responsable actions chez Portzamparc. De fait, avec un ratio de capitalisation des bénéfices ou PER –price earning ratio, soit le cours de bourse divisé par le bénéfice par action – médian de 10,4 fois les profits attendus en 2012 pour les sociétés du CAC 40, la cote parisienne est sous-valorisée face à un PER « normatif » de 12 à 13 fois. Dès lors, dans ce marché globalement déprimé, n’y a-t-il que des bonnes affaires ; une approche par les PER, et notamment les petits PER, reste-t-elle pertinente aujourd’hui ?

Alerte universelle.

Sans conteste, le PER reste très regardé par les investisseurs. Il présente l’avantage d’être « un repère culturel partagé par tous sur les marchés d’actions » souligne Vincent le Sann. « C’est le ratio phare, confirme Igor de Maack, cogérant de Centifolia chez DNCA finance, car il est le plus simple à comprendre et à utiliser. » « Le PER est le rapport entre la capitalisation boursière et le résultat net. Plus simplement, il correspond au nombre d’années de profit constant non actualisé qu’un investisseur est prêt à payer pour une titre », rappelle-t-il. Il traduit donc la capacité d’une entreprise à être profitable, à créer de la valeur, ce qui doit se refléter dans la progression de son cours de bourse. Dès lors, il est clair qu’ « un petit PER signale qu’une entreprise est faiblement valorisée, pour Igor de Maack, mais il faut aller en chercher les raisons, et, optiquement, un PER bas doit susciter une analyse pour des investisseurs value comme nous », tempère le gérant. Car le PER a des lacunes, voire « est même un « faux ami », pour José Berros, gérant du fonds Echiquier Junior de la Financière de l’Echiquier.

Un faux ami.

Ce ratio souffre en effet d’un inconvénient majeur : celui de s’appuyer sur des estimations de résultats, qui peuvent donc ne pas se réaliser. Les doutes peuvent être particulièrement forts sur la « réalité » d’un petit PER dans le cas des sociétés en retournement ou de petite taille, peu suivies par le marché et qui ne donnent pas d’éléments de perspectives, et une année atypique peut, en outre, fausser l’analyse.

Par ailleurs, toutes les sociétés à haut PER ne sont pas à éviter. « Le marché est prêt à payer plus cher une société leader sur son marché qui s’est développé dans les pays émergents et qui disposent d’un structure financière saine, rappelle José Berros, tandis que certains PER faibles peuvent traduire un problème dans le modèle économique de la société ». Il vaut ainsi mieux acheter Rémy Cointreau que PagesJaunes, malgré des PER respectifs de 25,7 et 3,1 fois. On parle même parfois de value trap, le piège d’une valorisation faible, qui le reste indéfiniment. Sans évoquer des particularités comme celles des secteurs très cycliques, où l’investissement peut être contre-intuitif : il faut, théoriquement, acheter quand le PER est au plus haut et vendre quand il est au plus bas.

D’ailleurs, dans sa construction même, le PER a un inconvénient majeur par rapport aux multiples de valeur d’entreprise », lui reproche ainsi José Berros. Le PER gomme les différences de structures financières entre les sociétés, et « c’est plus particulièrement le cas en période de taux d’intérêt faibles, comme actuellement, renchérit Vincent Le Sann, puisque les charges ou produits financiers interviennent moins sur le résultat net ».

Famille de ratios.

Au final, si le PER reste plébiscité, on doit lui adjoindre d’autres éléments avant de décider un investissement. Ainsi les gérants et analystes financiers lui associent des ratios prenant en compte la situation de trésorerie de l’entreprise (price to cash flow, book to value, ratios de valeurs d’entreprises ou actualisation des flux de trésorerie) pour prendre en compte sa solidité, ou l’absence de celle-ci. Une comparaison avec des sociétés du même secteur peut également aider.

Enfin, un investisseur ne doit pas oublier de prendre en considération le rendement offert, à l’origine des deux tiers de ma valorisation des actions sur longue période.

Se méfier des ratios des valeurs cycliques.

La croyance boursière veut que les cycles fonctionnent à l’inverse des autres valeurs : il faut les vendre lorsqu’elles affichent de petits PER et les acheter lorsque leurs multiples sont très élevés voire non significatifs (cela signifie que la société dégage des pertes ou de très faibles bénéfices), le moment peut être venu d’acheter les cycliques.

C’est ce qui s’est produit en 2009. Si toute la Bourse, a rebondi, les cycliques avaient été les grandes gagnantes de cette année, Renault et Peugeot bondissant de 95% et ArcelorMittal de 88%. Toutefois, cette méthode est loin d’être infaillible. Elle fonctionnait bien lorsque les cycles économiques étaient plus prévisibles. C’est moins vrai aujourd’hui. Par exemple, en 2007, avant le début de la crise, les PER des constructeurs automobiles français étaient encore assez élevés, parce qu’on estimait que ces groupes n’étaient qu’au début d’une phase de redressement.